A股面临二大转型，一是面对危机后的经济转型。短期内存货驱动力的减弱导致经济下行风险加大。主权债务风险下的“保障性住房”和“民间投资”36 条出台， 以此对冲存货投资的冲击。中期的角度看，国内的城镇化率的提升和投资率维持高位依然是促经济增长的驱动力，也就说经济二次探底的概率较小。但是投资结构面临着转型，如产能过剩行业的抑制和新兴战略产业的支持。二是直面全流通和做空机制下的制度转型，股市告别短缺时代。这两类转型将使得A 股的估值、结构和行业选择都将与以往不同。

　　基于基数效应和存货周期力量的减弱，下半年经济增速放缓。从盈利来看，全年增长确定，但前高后低，我们判断全年A 股盈利增速20%左右。 政策退出放缓或放松可能要到3 季度后。对于后市政策的判断，一看物价（货币）， 二看地价（房价），三看出口。当前所有的指标指向“高压”政策效果的观察期。按照我们的判断，物价滞后流动性6-9 个月，流动性09 年11 月见顶，那么10 年三季度才见分晓；地价（房价）滞后于股市9 个月左右，股市是09 年7 月份见顶，我们判断10 年3 到4 月土地价格见顶，但土地价格的调整幅度会比较小，比08 年的幅度小，这是因为目前的低利率水平。目前的变量是出口，从欧洲主权债务危机的影响程度来看，起到了自然紧缩的作用，目前政策有退出放缓的意图。 当前流动性仍趋紧，放松可能要等到政策调控效果显现后。

　　三季度将是一个震荡筑底的过程，四季度随着经济下行的风险加大，调控效果显现，政策紧缩的力度也将见顶，不排除放松的可能性，那么我们看好四季度的行情。沪深300 的动态估值中枢运行在13-19 倍之间。A股在做空和全流通的制度转型下，市场的估值中枢会相对稳定。如果全流通下股指期货成为大非减持的过桥工具，这将制约A 股估值，如果机构套期保值增多，有利于稳定市场。历史的底部估值是11-12 倍，但是持续的时间很短，顶部的压力来自于扩容。

　　我们可以基于以下四个维度寻找投资机会，一是转型过程中的新兴战略产业和传统有技术优势的战略性产业机会一直存在，这是未来较长时间跑赢大市的Alpha行业。二是受益于从“压”到“保”的政策，如在城镇化进程中的保障性住房的推出，鼓励民间投资相关的投资品行业。三是受益于进入设备投资周期的美国经济复苏相关的行业。四是随着欧洲主权债务危机的解决，强周期的资源性行业仍有阶段性的机会。综上，超配的行业是生物医药、机械、电子、传媒、建材等。到四季度基于政策放松的预期可均衡配臵受益于政策放松的板块和弱周期板块。

　　重工业化时期的Alpha行业是金融、地产和资源类的股票。这是因为重化工业典型的特征就是要素成本不断抬升，经济增速较快，相对于股市来说，容易产生大牛市行情，而且持续的时间长。通过对比我们也发现，土地价格的上涨和股市的上涨趋势一致，时间上也表现出较高的一致性。但是我们看到这种上涨是不具备可持续性，上涨的时间越长和幅度越大的市场，调整的幅度也越大，调整的时间也越长。日本和中国的股市就是个案。

　　但是进入到转型阶段后，行业发生了很大的转变，Alpha行业是政策支持的行业和有技术优势而升级的传统行业。首先是台湾、韩国和日本等经济体的金融业在股市表现远逊色于重工业化阶段。其次一些受到产业政策鼓励和升级的行业如电子信息、原材料（典型的是韩国的钢铁）、电气设备和精密仪器（日本）表现都非常不错。

　　结合中国目前的现状：我们觉得电子信息、装备制造业上都有机会，如拥有核心技术的高铁等都可能成为未来产业升级的受益的行业。一些新能源、新材料、生物医药、节能环保、电动汽车、信息通讯等政策推动未来技术至高点的新兴战略性产业是我们中长期关注与配臵的重点。(国信证券)